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2022年09月30日

花旗环球金融经济学家：中国经济将进入慢车道

黄益平

今年前三季度GDP增长速度继续保持在9.4%左右，但预计经济增长可能会短暂减速到2006年的8%和2007年的8.5%。在通货膨胀率大幅上升之前，目前“稳健”的货币政策大致会持续下去，预期人民币在今后两年会缓步升值。但是出于建设和谐社会的需要，财政开支可能会快速上升，进而导致财政赤字的进一步扩大。

尽管自2004年初以来政府采取了一系列的紧缩政策，但总体而言，经济似乎没有出现明显放缓的迹象。但是增长的格局已经发生了变化，消费已经开始得到缓慢但稳步的改善；投资也已经更多地集中于那些出现瓶颈的领域，特别是能源和交通基础设施。

当前经济学家们对中国经济走势的看法千差万别。有的判断中国经济已经开始了一个新的加速周期，有的则认为硬着陆的征兆已经出现。而笔者认为这两种情形的可能性都不太大。短期内经济增长加速从根本上来说取决于政府取消所有对土地、信贷和投资的限制，但目前来看这基本上不可能。前瞻性的指标、受到挤压的利润空间、即将上升的国内石油价格和可能出现的出口减速，都意味着经济增长的势头将会有所放缓。等到明年电力和码头等领域出现过剩的现象，这一点将会表现得更加清楚。随着投资和出口的减速，消费在经济增长中的作用将会不断增强。

最近一段时间CPI的回落，引发了人们对出现新的通货紧缩的担忧。笔者认为近期CPI下滑主要是由于去年的高基数和今年粮食价格的回落，预期2006年CPI可能会缓步回升到3.5%。消费的改善和石油价格的上升都会带来新的通胀压力。更重要的是，最近广义货币增速提升，可能会导致CPI滞后几个月的上扬。一旦通货膨胀率大幅回升，货币政策就可能开始收紧。但是预计中央银行首先会采取的措施应该是收紧流动性从而拉抬市场利率，而非直接调整贷款利率。

出口增长速度也有可能回落到20%左右。过去几年极高速的出口增长，是受到中国加入WTO和大量FDI推动的暂时现象。现在看来，FDI的流入已经减缓，高成本也开始侵蚀出口利润。最近与美国及欧洲的贸易摩擦也会在一定程度上影响出口。最后，决策者最近将重点转向实现外部账户的平衡，在货币不可能大幅度升值的前提下，政府就要更多地依赖减少出口退税、降低进口壁垒和允许资本外流。今后两年中国的净出口和经常账户盈余可能会保持在比较高的水平，但它们占GDP的比例则会下降。

可惜的是过去一年来经济中的机构性矛盾变得更为突出。第一，投资占GDP的比重上升到45%，过度投资的问题变得更为严重；第二，出口占GDP的比例也快速飞跃到38%，以经济对外部市场的依赖性大幅度提高；第三，地区发展不平衡和个人收入不平等的问题日益加重；最后，由于资源利用效率低下，加上高速经济增长，中国成为推动全球资源价格最主要的力量。这些问题如果持续下去，将会严重威胁到经济增长的可持续性。

要解决这些矛盾，就需要新的宏观政策体系，其核心应该包括：比较高的资本价格包括市场利率以遏制过度投资，强劲的汇率来促使生产者更多地关注国内市场，新的财政开支来改善地区和个人之间的不平等，以及更为严厉的技术与环境标准来提高资源利用效率并改善环境。这一系列政策的要点与中央建议的“十一五”规划的精神相一致。当然，实现可持续增长，还取决于金融改革的结果。

如果能够在短期内有效地解决这些结构性矛盾，笔者认为2006-2007年的适度放缓可能只是为更快的增长做准备。考虑到中国目前大量的经常性账户盈余及资本、劳动市场上的不充分就业，从2008年很可能开始新一轮的可持续的高速增长。伴随着经济的高速增长，经常账户盈余就可能大幅度减少，同时货币也可能出现大步升值。中国经济的增长当然会继续支持全球要素市场的需求，但是“十一五”规划已经对提高资源利用效率提出了明显的目标。这意味着，即使中国保持经济快速增长，对资源需求的总量也可能变得相对疲软。

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