大举投资基建应警惕加速经济滞胀化0塑料轴承

大举投资基建应警惕加速经济滞胀化

仍需关注大规模基建的可能风险

8月14日，财政部发文要求加快专项债券发行进度，各地至9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行额度应当主要放在10月份发行。筹集资金用于重点领域和在建项目的建设。这意味着近1万亿元的地方政府专项债券在7月~10月四个月内集中完成。根据年初制定的计划，今年国务院安排地方政府专项债券额度是13500亿元。

上半年基础设施领域投资增速大幅下滑，7月底，中央政治局会议要求下半年稳投资，尤其是加大基础设施投资领域补短板力度。国务院常务会议也要求财政政策更加积极。因此，积极加快落实今年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，让一些重大基础设施项目尽快落地，可以在稳增长方面发挥积极作用。

与此同时，一份《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》近日在多地党委政府传达，继续要求将防范化解地方政府债务风险作为重大政治责任，坚决守住不发生区域性系统性金融风险底线，切实处理好稳增长、促改革与防风险的关系，摸清底数、压实责任、分类施策等，把防范化解重大风险攻坚战打好打赢。

可以看出，隐性债务过重的地区已经失去了举债能力，目前安排的一万多亿地方债，大部分应当是有财政能力的地区发行，前者需要继续去杠杆以防范和化解地方债务风险，而后者则要加杠杆。这种相互矛盾的现象意味着目前中国加大基建投资是将最后有能力加杠杆的中央和部分地方都“利用起来”了。如果在这个过程中，不能降低企业部门和部分债务过重的地方政府的杠杆，那么，反而会抬高宏观杠杆率，产生系统性金融风险。

应当说，中国经历十几年不断加大投入，在一些基建领域已经出现结构性过剩现象，大量低使用效率的工程不但难以收回投资，还需要源源不断的投入维护成本。基建虽然是拉动经济增长立竿见影的工具，但是会积累更多债务，大量隐性债务就是地方政府不断投资基建造成的。在阿列克斯·科尔研究日本的专著《犬与鬼》中，他就提到日本政府的建筑中毒症，不停的修建基建工程而不管其效率与成本，这也是日本政府债务累积过多的主要原因。

目前大举投资基建的一个主要忧虑是加速经济的滞胀化。中国消费已经出现放缓迹象，大规模投资基建会继续抬高上游商品价格，从而对制造业构成双面夹击。在过去几年，大宗商品以及钢铁、能源等价格大幅上涨，全国各地的房价大幅上涨。在这个基础上，如果大规模基建投资放大对上游的需求并继续拉动价格上涨，考虑到目前已经疲软的消费，经济有可能面临滞胀风险。

今年以来，人民币兑美元汇率已经跌去10%左右，这或许能抵消中国出口部门持续上涨的成本压力，但是，考虑到中国对能源、资源等商品的进口依赖，人民币贬值会带来输入性通胀的压力。继续投资基建可能会让有效率、可贸易的制造业部门遭受严重挤出，并可能让一些本该出清的僵尸企业暂时起死回生，影响去杠杆工作。

如果我们重新审视2008年刺激过程，会发现相关刺激只会抬高杠杆率，制造资产泡沫，挤压实体经济部门，尤其是制造业，造成经济结构扭曲与资源严重错配。事实上，尽管当前“空中加油”时要求严格控制地产市场，但大规模基建投资本身以及与之相配合的货币政策最终会带来一系列的难以控制的重复反应。

可以确信的是，我们希望发行1万多亿债券用于基建项目的建设，考虑到与之相应的融资需求，以及一些地方政府补短板的财政投资计划，大规模投资会暂时缓冲经济下行风险，但会抬高政府部门杠杆率，并继续挤压制造业部门，有助于经济增量的创新与研发需要一个长期投资过程才能发挥作用，而刺激性政策的效率只会越来越低，周期越来越短，因此，在未来某个时间可能会遇到一些困难，并影响到主权信用水平，这是我们不得不警惕的风险。

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